Akzo Nobel: echt helemaal niks mis mee (niet opknippen, verkopen of wat dan ook)

Het Nederlandse chemiebedrijf is negatief in het nieuws: de aandeelhouders zijn teleurgesteld, een overname is aanstaande en eigenlijk is Akzo Nobel ‘aangeschoten wild’. Als we de jaarrekeningen vergelijken met die van PPG wordt eigenlijk nooit duidelijk waarom.

Seizoenseffect
Het Amerikaanse PPG doet het veel beter, dus het is jammer dat de voorgestelde overname is mislukt. Maar is dat wel zo? Akzo Nobel heeft in het laatste jaar een omzet van dik € 14 miljard, ongeveer gelijkelijk verdeeld over de drie divisies verven, lakken en chemicaliën. De laatste is de grootste. Alle cijfers in miljoenen, opklik voor groot. 

PPG is goed vergelijkbaar met zijn Nederlandse concurrent. De omzet is iets lager, maar daar wordt wel een hogere winstgevendheid mee bereikt, bij een kleiner eigen vermogen. De kasstroom uit operationele activiteiten was vorige jaar bij beide bedrijven nagenoeg even hoog. Het is terecht om te stellen dat PPG iets efficiënter opereert. PPG is dan ook € 25 miljard waard, een kwart meer dan Akzo Nobel. De kwartaalwinsten van beide bedrijven zijn sterk vergelijkbaar, al moet gezegd worden dat het verlies in het laatste kwartaal van 2016 voor PPG incidenteel was.

Er lijkt trouwens sprake te zijn van een seizoenseffect en volgens de jaarrekening van PPG is dat ook zo. De gemiddelde Henk en Ingrid besteden in het voorjaar meer geld aan het opknappen van hun huis, daarom is dat voor beide chemiebedrijven de beste tijd van het jaar. Het seizoenseffect is voor PPG kleiner, omdat dat bedrijf een groter aandeel heeft in de Latijns-Amerikaanse markt. Daar zijn de seizoenen omgekeerd maar dat hoeven we u hopelijk niet uit te leggen.

Doet Akzo Nobel het dan zo slecht? Dat is lastig hard te maken. Het resultaat is onderhevig aan wisselkoersverschillen. Zonder dat effect zou de omzet met twee procent zijn gegroeid. Voor een bedrijf dat op een vergrijzende markt opereert, is dat een prima score.

Konijneend
Een gedeelte van de betere waardering van PPG heeft met fiscaliteit te maken. De Amerikanen maken gebruik van de Nederlandse BV/CV constructie, waardoor ze geen belasting hoeven te betalen over geld dat op Nederlandse rekeningen staat geparkeerd. Jesse Frederik van De Correspondent heeft becijferd dat Amerikaanse bedrijven dik € 500 miljard in Nederland hebben geparkeerd. Dat blijft fiscaal onaangeroerd, zo lang het maar in Nederland wordt uitgegeven.

Dat is waarom PPG zo gretig is om het vergelijkbare Akzo Nobel over te nemen. Het zit hem erin dat PPG een fiscaal voordeel krijgt van de Nederlandse overheid dat het eigen Akzo Nobel niet krijgt. Om het buitenland te pleasen, benadeelt onze regering dus het eigen bedrijfsleven.

Lobbyclub
PPG heeft een lagere effectieve belastingdruk dan Akzo Nobel, terwijl de vennootschapsbelasting in de VS hoger is. In dat land is de inkomstenbelasting wel weer lager, om dat effect te compenseren. Door slim gebruik te maken van internationale fiscale constructies, maakt PPG zichzelf relatief aantrekkelijker dan Akzo Nobel. Dat maakt niet dat de laatste het niet goed zou doen en daarom het slachthuis ingeduwd zou moeten worden.

Saillant detail: de BV/CV-constructie is erg gunstig voor Amerikaanse bedrijven in Nederland en niet voor eigen bedrijven. Lobbyclub The American Chamber of Commerce (AmCham) heeft destijds bedongen dat de Nederlandse regering deze schimmige en eigenlijk discriminerende maatregel zou invoeren. De voorzitter van AmCham is Patrick Mikkelsen, getrouwd met Joop Wijn.

Wacht eens even, Joop Wijn, is dat niet de man die…? Inderdaad. Het was de CDA’er die op verzoek van zijn man deze maatregel invoerde, en daarom ook de Investment Award 2007 van hem toegereikt kreeg. Tien jaar later noemt de regering deze positieve discriminatie van enkel het Amerikaanse grootbedrijf ‘iets dat we niet meer zo zouden doen’.

Verder is het aandeel PPG juist het afgelopen jaar sterk gestegen bij een vergelijkbare omzet en winst. Het heeft vooral te maken met de verkiezing van Trump, die beloofde het voor Amerikaanse bedrijven aantrekkelijk te maken om te blijven of terug te keren.

Sindsdien steeg de koers van PPG met een kwart. De koers/winst-verhouding is nu ruim 23, tegen ruim 21 voor Akzo Nobel. Voor de volledigheid moet wel genoemd zijn dat Akzo Nobel van 2014 tot 2016 geen koerswinst heeft laten zien, waar dat wel zo was kwam dat enkel door overnamegeruchten. Maar dat is dus pret voor de korte termijn en heeft niets te maken met een visie voor de lange termijn.

Het idee dat Akzo Nobel ergens iets niet goed zou doen en daarom ‘aangeschoten wild’ is, wacht op ‘the final blow’ of gewoon sowieso kapot moet omdat Nederlanders eigenlijk best een cynisch volk zijn, daar mogen we misschien vanaf. De grootste concurrenten doen het slechter of marginaal beter. Waar dat zo is, komt dat ook nog eens door marktverstorende effecten van overheidsbeleid, dat in het ene land anders wordt nageleefd dan in het andere. De heetbloedigheid waarmee aandeelhouders, pers en daarmee de directie zoeken naar mogelijkheden om een concern dat groeit en winstgevend is te reorganiseren is best wel destructief.